Ghelamco po wynikach I półrocza 2023 roku
Grupa Ghelamco opublikowała wyniki finansowe za I półrocze 2023 roku. Czas zatem przyjrzeć się sytuacji firmy w tym okresie.
Ghelamco – informacje o grupie
Ghelamco jest jednym z wiodących międzynarodowych deweloperów, działających w segmencie nieruchomości biurowych, mieszkaniowych, handlowych, centrów logistycznych i magazynowych oraz projektów wypoczynkowych. Grupa działa głównie w Belgii, Polsce, Francji i Wielkiej Brytanii (Londyn). Więcej informacji o grupie znajdziesz w tym miejscu.
Dla przypomnienia poniżej schemat całej grupy kapitałowej Ghelamco, a w ramce zaznaczone jest „polskie” Ghelamco, czyli ta część grupy, która odpowiada za spłatę notowanych na Catalyst obligacji korporacyjnych.
Pisząc w analizie o Ghelamco (lub używając określenia Grupa, Spółka, „polskie” Ghelamco) mam na myśli Granbero Holdings Limited, które konsoliduje wyniki „polskiej” części grupy i jest poręczycielem wyemitowanych przez spółkę celową obligacji.
Ghelamco działa na polskim rynku od 32 lat i w tym czasie zrealizowało obiekty biurowe, mieszkaniowe, handlowe i magazynowe o łącznej powierzchni około 917 tys. m2. Grupa działa również aktywnie na rynku deweloperskim.
Praktyką Ghelamco jest, że wybudowane nieruchomości komercyjne są początkowo „trzymane” w bilansie, a po osiągnięciu poziomu komercjalizacji zapewniającego maksymalizację zysków ze zbycia takiego projektu, przeznaczane na sprzedaż.
W dalszej części wpisu przedstawiam informacje o działalności biznesowej grupy w I połowie 2023 roku oraz omówienie jej wyników finansowych.
Ghelamco – działalność biznesowa w I połowie 2023 r.
Prace konstrukcyjne, działalność biznesowa
Działalność deweloperska grupy koncentrowała się głównie na:
- Zakończeniu prac wykończeniowych dla poszczególnych najemców w projekcie Warsaw UNIT, zlokalizowanego przy rondzie Daszyńskiego. Projekt obejmuje 59 tys. m2 powierzchni biurowej,
- Kontynuacji prac budowlanych przy projekcie The Bridge (obejmującym budowę nowego biurowego budynku wieżowego o powierzchni ok. 47.500 m2 oraz renowację istniejącego biurowca o powierzchni ok. 5.300 m2),
- Kontynuacji prac budowlanych w ramach projektu Kreo przy ul. Wadowickiej w Krakowie (9-piętrowy budynek biurowy, który ma obejmować ok. 24.600 m2 powierzchni biurowej z funkcją handlową na parterze i 325 miejsc parkingowych). Po dniu bilansowym budowa budynku Kreo została zakończona, a pozwolenie na użytkowanie uzyskano 18 sierpnia 2023 r.,
- Kontynuacji prac budowlanych w ramach projektu Craft (ok. 26.800 m2 powierzchni biurowej z 240 miejscami postojowymi w garażu podziemnym) przy ul. Ściegiennego w Katowicach. Projekt znajduje się w niedalekiej odległości od dworca kolejowego, w najbliższym otoczeniu znajdują się projekty handlowe, mieszkaniowe i przemysłowe. Po dniu bilansowym budowa budynku Craft została zakończona, a pozwolenie na użytkowanie uzyskano 17 lipca 2023 r.,
- Zaawansowanych pracach budowlanych w ramach II etapu projektu GROEN w Konstancinie, który oferować będzie ok. 7.600 m2 powierzchni mieszkalnej (48 lokali). Proces komercjalizacji zakończył się sukcesem, a wskaźnik przedsprzedaży dla etapów I i II wyniósł 100%. Projekt składa się z 5 etapów obejmujących 25.300 tys. m2 powierzchni mieszkaniowej,
- W czerwcu zakończono budowę I etapu wieloetapowego projektu mieszkaniowego Bliskie Piaseczno, który oferuje ok. 9.500 m2 powierzchni mieszkalnej i handlowej z garażem podziemnym. W czerwcu uzyskano również pozwolenie na użytkowanie dla etapu I. Wskaźnik przedsprzedaży wynosi 100% w przypadku mieszkań i 35% w przypadku lokali handlowych,
- Na zaawansowanym etapie znajdują się prace budowlane w ramach I etapu projektu VIBE. Projekt zakłada budowę na warszawskiej Woli dwóch budynków o funkcji biurowej i usługowej o powierzchni biurowej/usługowej ok. 15.000 m2 oraz ok. 40.000 m2.
Sprzedaż projektów
W dniu 6 czerwca 2023 roku spółka podpisała list intencyjny z CORUM XL dotyczący sprzedaży Hotelu -The Warsaw HUB. Transakcja ma zostać sfinalizowana w II połowie 2023 roku.
Wynajęcie powierzchni w projektach
Dla projektu Warsaw UNIT (+/- 59.000 m2) wskaźnik powierzchni wynajętej wynosi obecnie ok. 95% (z uwzględnieniem podpisanych opcji rozszerzenia).
W przypadku projektu Craft w Katowicach podpisano z najemcą umowę najmu +/- 2.300 m2.
W raporcie za I półrocze 2023 r. brak informacji o poziomie najmu pozostałych obiektów.
Wartość projektów w aktywach grupy
W tabeli poniżej zaprezentowałem wartość wszystkich komercyjnych (czyli oprócz mieszkaniowych) projektów grupy Ghelamco na dzień 30.06.2023 roku.
Uwaga, tabela i wykres powyżej w celach porównawczych zostały skorygowane w porównaniu do raportu finansowego Ghelamco za 2021 rok, w którym wartość sprzedanej w 2022 roku części biurowej The Warsaw HUB (541 mln EUR) została przeniesiona na 31.12.2021 r. do „aktywów dostępnych do sprzedaży”, a co za tym idzie powyższa tabela w sprawozdaniu finansowym Ghelamco nie uwzględnia tej kwoty.
Obecnie największym gotowym projektem w księgach Ghelamco, jest Warsaw UNIT, ale trwa również budowa kilku innych istotnych budynków.
Pomimo ponoszonych nakładów na budowę projektów (47,5 mln EUR w H1 2023 r.), nie wzrosła ich wartość w bilansie. Przyczynami są (i) przeniesienie obiektu hotelowego The Warsaw HUB oraz nieruchomości przy Vogla w Warszawie do pozycji „aktywa zakwalifikowane jako dostępne do sprzedaży” w związku z oczekiwaniem sprzedaży tego projektu w II połowie 2023 roku (potencjalna wartość transakcji The Warsaw HUB to 69 mln EUR).
W I półroczu 2023 r. zanotowano również korektę (spadek) wartości projektów do wartości godziwej w kwocie 23,7 mln EUR.
Ghelamco – wyniki finansowe
Raport finansowy Ghelamco za I półrocze 2023 r. podlegał przeglądowi przez KPMG i otrzymał opinię „bez zastrzeżeń”.
Dla przypomnienia, z racji specyfiki działalności grupy, polegającej na sprzedaży gotowych i skomercjalizowanych obiektów, analiza przychodów grupy nie ma kluczowego znaczenia. Wyniki grupy Ghelamco generowane są przede wszystkim na przeszacowaniach wartości obiektów wraz z postępami budowy, czy rosnącą ich komercjalizacją. Co istotne, wyceny bilansowe znajdują następnie odzwierciedlenie w cenach sprzedaży projektów, co oznacza, że wartość projektów w bilansie można traktować jako realną.
Drugim źródłem przychodów są przekazania mieszkań.
Przychody grupy za ostatnie okresy półroczne wyglądają następująco:
W I połowie 2023 r. Ghelamco osiągnęło 11,3 mln EUR przychodów z tytułu sprzedaży inwestycji mieszkaniowych, 8,8 mln EUR z najmu (głównie Warsaw Unit oraz Hotel – The Warsaw HUB). Pozostałe przychody wynikają głównie z kwot refakturowanych na podmioty powiązane. Spadek przychodów związany jest z wcześniejszą sprzedażą części biurowej The Warsaw HUB – brak przychodów z wynajmu powierzchni biurowej.
Zysk/strata wypracowywany przez grupę jest także generowany dzięki wzrostowi wartości nieruchomości komercyjnych. W związku z trudnymi warunkami rynkowymi tym razem na przeszacowaniu wartości nieruchomości grupa zanotowała stratę w wysokości 23,7 mln EUR, na którą złożyły się przede wszystkim ujemne przeszacowania w projekcie Warsaw Unit (-15,3 mln EUR) oraz Hotel – The Warsaw HUB (-11,5 mln EUR). W efekcie po raz pierwszy od dłuższego czasu grupa zanotowała stratę netto:
Pierwsze półrocze charakteryzowało się trudnymi warunkami makroekonomicznymi, utrzymywała się wysoka inflacja, rosły stopy procentowe wpływając na gospodarkę i przyczyniając się do spadku liczby i wolumenów transakcji na rynku nieruchomości. Nieznacznie wzrosły również stopy rentowności, co z kolei negatywnie wpłynęło na wycenę portfela projektów.
W drugiej połowie 2023 roku spółka nadal oczekuje zakłóceń w sektorze finansowym i bankowym na całym świecie, które skłaniają inwestorów do przyjmowania postawy wyczekującej. W 2023 r. koszty finansowe grupy nadal będą nadal rosły w efekcie wzrostu stóp procentowych oraz podwyżek marż bankowych i z wiązanych z tym kosztów finansowych. Spowolnienie dynamiki sprzedaży projektów biurowych, a także lokali mieszkalnych, będzie nadal wywierać presję na stopy rentowności, co z kolei może negatywnie wpłynąć na wyceny nieruchomości inwestycyjnych na koniec 2023 r.
Ghelamco – bilans, zadłużenie
Po sprzedaży projektu The Warsaw HUB (H1 2022 r.) istotnie spadła wartość nieruchomości inwestycyjnych (projektów komercyjnych). Stopniowo trwa jej odbudowa, choć oczywiście należy mieć na uwadze, że nieruchomości te nadal będą sprzedawane.
Spory i nadal rosnący udział w aktywach mają należności – w dużej mierze są to pożyczki udzielone spółkom z „dużej” grupy Ghelamco. Kilka lat temu część pożyczek została skonwertowana na dywidendę – niestety nie znam obecnej strategii grupy w tym zakresie. Rosnący poziom należności wobec podmiotów powiązanych nie jest informacją pożądaną – aktywa te można określić jako „niepracujące”.
Na dzień 30.06.2023 roku na kontach grupy spoczywało 36 mln EUR.
Działalność Ghelamco charakteryzuje się pewną cyklicznością. Wraz z postępami budowy kluczowych projektów wzrasta zadłużenie grupy (konieczność finansowania inwestycji), a po ich sprzedaży zadłużenie spada na niższe poziomy. Obecnie po fazie wzrostu zadłużenia spółka, a następnie mocnej redukcji długu, spółka wchodzi ponownie w okres zwiększania zadłużenia w związku z prowadzonymi inwestycjami:
Z drugiej strony, w obecnym okresie powinien zostać sprzedany Hotel – The Warsaw HUB, a „w rezerwie” jest jeszcze sprzedaż projektu Warsaw UNIT. Zakończone również zostały projekty Craft (Katowice) i Kreo (Kraków).
Pora zatem się przyjrzeć, jak wygląda podział zadłużenia grupy.
Po sprzedaży The Warsaw HUB mamy do czynienia ze znacznym spadkiem zadłużenia finansowego grupy, głównie związanym ze spłatą kredytów finansujących projekt, ale w II połowie 2022 roku widać już rosnące zadłużenie kredytowe związane z postępami robót na projektach w toku i trend ten jest kontynuowany w roku 2023.
Ghelamco Invest – zapadalność obligacji
W tym segmencie grupa również nie ma problemów z pozyskiwaniem finansowania i zarządzaniem zapadalnością obligacji. Znaczna część długu rozłożona jest na lata 2025-2027. Poniższy wykres dotyczy stanu na 30.09.2023 roku.
Zapadające w pierwszym kwartale 2024 roku obligacje o wartości 280 mln zł dotyczą emisji z 2020 roku kierowanych do inwestorów indywidualnych. Pod koniec września KNF zatwierdziła spółce prospekt emisyjny dla publicznych emisji obligacji o wartości do 250 mln zł, co sugeruje, że Ghelamco niebawem mogłoby powrócić na rynek z ofertą dla inwestorów indywidualnych. Być może właśnie dlatego spółka wykupuje przedterminowo obligacje zapadające w drugiej części 2024 roku (jeszcze niedawno zadłużenie przypadające na ten okres wynosiło 495 mln zł, obecnie 291 mln zł).
W tym miejscu warto też przypomnieć, że w obecnym półroczu ma zostać sprzedany Hotel – The Warsaw HUB za 69 mln EUR, grupa posiada gotowy i prawie całkowicie wynajęty obiekt Warsaw UNIT o wartości bilansowej 291 mln EUR. Oddane do użytkowania zostały również projekty Craft i Kreo, a na kontach grupy na dzień 30.06.2023 roku znajdowało się 36 mln EUR.
Podsumowanie
Pierwsze półrocze 2023 roku to pogorszenie wyników spółki, wynikające przede wszystkim z sytuacji rynkowej (spadek wyceny projektów). Drugie półrocze według spółki również może być wymagające.
Pomimo pogorszenia wyników sytuacja finansowa grupy niewiele się zmieniła i nadal wygląda poprawnie. Ghelamco przyzwyczaiło nas, że zapadające obligacje refinansuje ze znaczącym wyprzedzeniem. Tym razem jest nieco inaczej, zapadające w Q1 2024 r. serie publiczne (kierowane do inwestorów indywidualnych) nie zostały przedterminowo wykupione. Pod koniec września 2023 roku KNF zatwierdziła prospekt emisyjny dla publicznych ofert obligacji i być może to jest przyczyną nie wykupowania tych obligacji przed terminem – Ghelamco wyjdzie z nowymi ofertami dla inwestorów indywidualnych.
Grupa prawidłowo zarządza finansami, a kluczowe inwestycje Ghelamco są finansowo zabezpieczone, zarówno kredytami bankowymi jak i emisjami obligacji korporacyjnych.
Sytuacja grupy wygląda na stabilną, poziom zadłużenia w relacji do kapitałów jest kontrolowany. Dodatkowo grupa posiada „rezerwę” w postaci gotówki i ukończonych projektów, z których jeden (Hotel Warsaw HUB) powinien być wkrótce sprzedany.